每經熱評｜白酒業交出近十年“最差季報” 至暗時刻或許正是光明到來的前奏

每經評論員 劉明濤

上行有頂峰，下行有新生。如同生命體的自然規律，任何行業都會經歷高歌猛進的繁榮期，也必然要穿越蟄伏蓄力的調整期。如今，白酒行業似乎正站在這樣一個被稱作“至暗時刻”的節點上。

10月30日晚間，A股所有白酒企業2025年三季度業績披露完畢。這份成績單堪稱慘淡：多數酒企業績加速下滑，部分區域酒企凈利潤同比降幅接近三位數，其中口子窖單季歸母凈利潤同比大降92.55%。即便是行業龍頭貴州茅臺，雖憑借前三季度超1300億元營收和6.25%的歸母凈利潤同比增長，在行業寒冬中守住了基本盤，但這一增速也創下了近十年新低。

毋庸諱言，這是白酒行業近十年來的“最差季報”。

面對這樣的成績單，市場聲音各異：有冷眼旁觀的質疑者，有置身事外的“吃瓜”者，有深受沖擊的悲觀者，也有耐心等待行業回暖的樂觀者。在筆者看來，相較于業績下滑的現實，更值得關注的是企業敢于暴露真實經營狀況的勇氣，以及在困境中破釜沉舟的底氣。

回顧過往的行業周期，部分企業曾通過渠道壓貨、調整數據等手段粉飾業績，延緩行業調整真實狀況的暴露。而此次“最差季報”，以最直接的方式呈現了業績下滑的真相。這種坦誠與勇氣，遠比虛高的業績數字更具長期價值，也為投資者重新審視白酒行業的投資邏輯，提供了重要的參考依據。

對于投資者而言，面對白酒行業的周期性波動，更需要保持理性思考，回歸白酒行業的價值投資邏輯。沒有永遠處于上行期的行業，過去十年，白酒行業憑借持續的高增長，成為資本市場中的“白馬藍籌”。但此次行業調整明確傳遞出一個信號：白酒行業已徹底告別高速增長的粗放發展階段，進入穩定成熟的高質量發展周期。

其實，白酒行業并非首次經歷這樣的成長陣痛。上世紀末，名酒曾陷入降價求存的迷茫；2012年前后，受需求受限影響，行業又經歷了一場刺骨的寒冬。彼時，行業面臨著庫存高企、價格倒掛與市場信心崩塌的困境，嚴峻程度遠超當下。

在自然界，寒冬意味著凋零與死亡，但同時也是淘汰與篩選的過程——強者生存，弱者淘汰。產業發展亦是如此，真正的強者從不畏懼寒冬，而是直面寒冬、擁抱寒冬，在寒冬中磨礪自身實力與風骨，等待春天的到來。正是那些曾經瀕臨絕境的考驗，迫使企業痛下決心推進改革，擠出行業泡沫，最終錘煉出更具韌性的商業模式和更健康的渠道生態。

如果說行業上行周期是勢能的積累與價值的綻放，那么下行階段便是企業修煉內功與孕育新機遇的過程。每一次“深蹲”，都是為了下一次更有力的“起跳”。在嚴寒中孕育的生機，往往具有最強的韌性。只有穿越周期，行業才能迎來更廣闊、更具韌性的發展空間。眼前的“至暗時刻”，或許正是光明到來的前奏。

此時的白酒行業，更像是歷經風浪后的“壓艙石”，其核心價值不再是爆發式的業績增長，而是穿越周期的抗風險能力與穩定的紅利屬性。相應地，投資者也需要重新錨定白酒行業的投資價值坐標。

從消費端觀察，盡管整體需求增速有所放緩，但高端白酒以及老酒的收藏屬性依舊穩固，商務消費場景也在逐步復蘇。這些剛性需求為行業提供了堅實的基本盤，有效避免了需求端出現大幅波動。

從商業模式來看，頭部酒企仍擁有成癮性消費、稀缺性、文化溢價這三重“護城河”。從毛利率水平來看，貴州茅臺91.29%、瀘州老窖87.11%的高毛利率，在大多數行業中依舊遙遙領先；從現金流表現來看，先款后貨的銷售模式與老酒不斷增值的特性，讓行業在調整期仍能保持相對穩健的現金流。這些底層優勢，決定了白酒行業的長期價值不會因短期調整而消失。

由此可見，一份“最差季報”絕非白酒行業的“終局哨”。正如巴菲特在市場悲觀時重倉可口可樂的邏輯：當行業估值跌至歷史低位時，往往正是挖掘價值標的的窗口期。

有事實可佐證這一觀點：在白酒股業績盡顯寒意之際，資本市場的“春潮”已悄然涌動。10月31日，古井貢酒在盤中帶頭沖高超7%，迎駕貢酒、舍得酒業等也隨之跟漲。“最差成績單”沒有引發市場風暴，反而出現了截然相反的行情。這杯摻雜著寒意與暖意的“白酒”，正是當前市場最耐人尋味的反差注腳。

如今，資本市場對白酒行業的反應，已從最初的錯愕逐漸轉向冷靜思考。人們有理由相信，當行業寒意消融之時，白酒行業必將迎來格局重塑與價值回歸的又一個春天。